潘向东:涨价效应趋弱 PMI跌至荣枯线

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发布时间:2018-12-04 04:45

潘向东:涨价效应趋弱 PMI跌至荣枯线

2018-12-03 08:07来源:金融界PPI/PMI/工业

原标题:潘向东:涨价效应趋弱 PMI跌至荣枯线

文|潘向东、刘娟秀、陈韵阳

正文

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当前经济形势分析

1.1PMI跌至荣枯线,经济下行压力增大

11月制造业PMI下行至50%,为2016年7月以来最低,经过我们测算,PMI五个构成指数中,新订单和供货商配送时间是PMI的主要拖累项,对11月PMI下降0.2个百分点的贡献率均为58.5%。11月PMI显著弱于季节性,同时,采用环比累乘法得到PMI同比数据,11月PMI同比增速从33.9%下降至29.2%,经济下行压力继续增大。

1.2需求收缩

内外需均回落。11月新订单指数下降0.4个百分点至50.4%,新出口订单指数上升0.1个百分点至47%,新订单指数下降较多表明内需继续回落,而新出口订单指数上升存在季节因素干扰,海外圣诞节备货存在支撑作用,通过环比累乘法计算新出口订单指数同比增速,发现11月新订单指数同比增速下降7.2个百分点至-11%,表明外需也在收缩。

出口增速存在下行压力,但可能没那么大。2018年下半年以来,新订单指数不断下降,而中国的出口依然保持不错的增速,三季度出口同比增长11.9%,10月出口同比增长15.6%,其中存在汇率、基数、季节、出口抢跑等因素干扰,而看其它指标,新订单指数一直位于收缩区间,海外经济体(特别是欧元区)经济复苏放缓,摩根大通全球综合PMI从6月的54.2%降至10月的53%,BDI同比增速自7月(82.1%)触顶回落,11月BDI同比下降18%,出口金额基数抬升,再加上关税影响可能逐渐显现,出口增速存在下行压力。不过,市场对于2019年出口增速低位运行存在一致预期,可能存在三个预期差:一是2019年全球经济增速可能并非大幅回落,尤其是美国经济从过热向均衡收敛,实际经济增速依然能维持较高的水平;二是中国出口退税政策的对冲作用;三是中美贸易摩擦达成一些实质性协议,G20峰会已经取得一些进展,中美双方同意停止相互加征新的关税,并将根据两国元首达成的原则共识,朝着取消所有加征关税的方向加紧磋商,如果后续能够取消所有加征关税,那至少2019年双方经贸关系将迎来缓和期,再结合前面两点,出口增速可能不会下滑得太厉害。

产成品库存大增,企业被动补库存。11月产成品库存指数上升1.5个百分点至48.6%,为2015年以来最高,结合新订单指数下降至50.4%,被动补库存特征明显。原材料库存上升0.2个百分点至47.4%,但主要是中小型企业补库存,大型企业去库存,中小型企业在原材料库存周转方面存在劣势,在需求弱于预期的时候,无法及时去库存。需求不足叠加产成品库存累积,将抑制企业生产扩张的动力。

1.3 量价齐降

生产活动继续放缓。11月生产指数、采购量分别降至51.9%、50.8%,主要受进博会以及近期唐山部分钢厂临时停限产的影响。整体来看,供给继续收缩,只是收缩程度没有需求那么大。分企业来看,大型企业生产收缩,中小型企业生产扩张,这与原材料库存的情况一致,由于成本下降、盈利改善等原因,10月中小型企业生产经营活动预期均有所提升,在11月进行生产扩张,而大型企业盈利下滑,生产经营活动预期下降,在11月继续放缓生产活动。

价格指数下行,11月PPI环比增速可能显著回落。11月主要原材料购进价格和出厂价格指数均大幅回落,出厂价格更是跌至收缩区间,结合近期南华工业品指数与国际原油价格大幅下跌,11月PPI环比增速可能显著回落,PPI同比增速跌破3%。从CRB指数走势来看,PPI同比增速可能接近短期的底部区域,在2018年末或2019年初企稳回升。以“原材料购进价格-出厂价格”来衡量中游行业利润空间受上游行业挤压程度,上游行业给中游行业造成的压力有所减轻。

蔬菜、猪肉价格下跌,原油价格增速下滑,通胀压力缓解。从高频数据来看,11月28种重点监测蔬菜价格同比下降0.53%,增速低于10月(6.67%);11月猪肉批发价同比下降5.47%,降幅较10月(-3.7%)扩大;10月布伦特原油价格同比增长4.9%,涨幅低于9月(42.49%),11月CPI环比增速或下降,不过在低基数的作用下,CPI同比增速下降幅度有限。考虑到猪瘟疫情继续爆发,旺季猪肉需求回升缓慢,养殖户观望情绪较浓,整个生猪市场还是供过于求,12月猪肉价格上涨幅度可能有限,再考虑到11月原油价格大跌的滞后影响,通胀压力将继续缓解。

1.4企业利润分配格局或将缓解,谨防工业品通缩风险

企业利润增速放缓源于价格涨幅与利润率增速下降。10月工业企业利润总额同比增长4.1%,增速较9月回落0.5个百分点,工业企业利润可以大致从量、价和主营业务利润率增速三方面解释,从量上来看,10月工业增加值同比增长5.9%,增速比9月小幅提高0.1个百分点,有利于利润增速回升。但是从价上来看,10月PPI同比增长3.3%,增速较9月下降0.3个百分点。从利润率增速来看,10月主营业务利润率同比下降3.57%,降幅较9月(-2.24%)扩大。

涨价效应趋弱,企业利润分配格局:整体未变,边际缓解。从结构上看,企业利润依然存在严重的分化,一方面,国企利润增速远高于民营企业,1-10月国企利润累计同比增长20.6%,增速远高于民营企业(9.3%);另一方面,1-10月上游行业利润增速为56.7%,下游行业利润增速只有3%,上游企业占据1-10月大部分的新增利润,钢铁、建材、石油开采、石油加工、化工行业对1-10月企业利润增长的贡献率为75.7%。这种格局可能还将持续一段时间,但是边际上会有所缓解,一是年内“PPI-CPI增速剪刀差”或继续收窄,2019年PPI增速可能长时间低于CPI增速,自2016年以来,无论工业品通缩还是通胀,上游行业价格对PPI增速的影响最大(图14),上游行业对下游行业利润的挤压将缓解;二是民营企业融资难融资贵的问题依然存在,且融资难的问题比融资贵更突出,但政策已经明显向民营企业倾斜,民营企业融资困局在短期或将得到一定程度缓解。

PPI向CPI传导受阻,谨防工业品通缩风险。下游企业议价能力弱是PPI向CPI传导不畅的重要原因,目前的温和通胀主要还是由于供给侧冲击,中国仍处于经济周期的衰退阶段,整体而言供给大于需求,通胀压力不大,甚至可能面临通缩风险。在经济存在下行压力时,如果陷入“债务-通缩”循环,则不利于稳增长,一是通缩抬高实际利率,不利于房地产这类对利率敏感的部门;二是通缩增加企业融资成本,不利于消化债务;三是通缩压制企业利润,进而降低制造业、民间资本的投资意愿,即便是利润分配格局缓解,如果整个行业的利润在压缩的话,对下游行业也并非好事。2019年的主要矛盾可能不在于如何防止通胀,温和通胀反而有利于经济增长与去杠杆,主要矛盾在于防止工业品通缩风险。

1.5 名义GDP增速下行加大就业压力,政策可能相机抉择

2019年名义GDP增速可能继续下行,叠加贸易摩擦对出口企业乃至全球经济的冲击,就业可能承压。在强调经济高质量增长的背景下,稳增长依然重要,一个很重要的原因在于稳增长就是稳就业。经济下行压力越大,稳增长的优先级越高,四季度经济数据将是一个重要参考,很可能引起政策的相机抉择,可能的政策包括:其一,房地产调控政策结构性放松;其二,货币政策空间打开,降准、降息均有可能;其三,政府部门加杠杆。

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一周高频数据观察

2.1高炉开工率下降

上周(2018年11月24日-11月30日,下同),生产指标涨跌互现,高炉开工率回落1.2%至66.71%,焦化企业开工率下降1.67%至75.58%,发电耗煤量上升2.2%至54.88万吨。近期京津冀地区出现重污染天气,唐山部分钢厂临时停限产,唐山钢厂高炉开工率从月初的61.59%下降至月末的54.88%。由于采暖季的到来,发电耗煤量有所回升,2018年采暖季环保限产力度或不及2017年,并且2017年采暖季煤炭供应偏紧,一度出现6大发电集团煤炭库存和可用天数告急的情况,发电耗煤量同比增速或高于2017年同期。

2.2黑色系下跌

上周,钢材社会库存环比减少2.3%至822.83万吨,库存水平为2018年1月12日以来最低;焦炭库存上升22.8%至25.6万吨;6大发电集团煤炭库存上升1.4%至1787.9万吨。环保限产力度不及2017年,螺纹钢钢厂库存增加7.6%,螺纹钢期货价收跌11.5%,持仓量减少13.6%;当前焦炭利润已经超过钢厂,下游补库存意愿不高,库存快速积累,焦炭价格回调,焦炭期货价收跌4.9%。

2.3猪肉、蔬菜价格下跌,油价停止大幅下跌

由于蔬菜供应充足,上周蔬菜价格继续下跌,28种重点监测蔬菜价格一周下跌1.1%,跌幅较前值(-1.3%)有所扩大。猪肉平均批发价降至18.96元/公斤,一周下跌0.42%,跌幅较前值(-0.19%)扩大,全国猪粮比价降至6.93:1,低于前值(7.03:1)。近期北方部分地区猪瘟疫区解禁,猪价有所回升,但猪瘟并未停止爆发,处于封锁状态的地区居多,可能导致猪肉消费需求回升缓慢,市场观望情绪较浓,补栏积极性不强。

俄罗斯能源部长Novak表示,将在G20阿根廷峰会期间会见沙特能源大臣,并将讨论2019年石油减产事宜。油价停止大幅下跌,上周WTI原油价格收涨1%,布伦特原油价格收跌0.15%。

2.4 商品房销售增速回落

上周,30大中城市商品房销售面积同比增长1.8%,增速低于前值(20.5%),一线城市商品房销售面积同比减少14.7%,降幅较前值(-9.9%)扩大,二线城市商品房销售面积同比减少0.21%,增速较前值(24.8%)大幅下降,三线城市销售面积同比增长22.4%,增速较前值(31.9%)回落。商品房库存去化放缓,十大城市商品房存销比从40.32%上升至43.56%。

2.5央行全月暂停逆回购操作

上周,临近月末财政支出增加,将推高银行体系流动性总量,央行连续5日均未开展逆回购操作,货币市场利率上升。央行三年半以来首次全月暂停逆回购,可能有两方面考虑:一是当前银行间流动性合理充裕,要避免政策过于宽松导致金融机构加杠杆的现象;二是经济下行压力增大,市场对于降准的预期增加,不再通过公开市场操作引导短端利率下行,为后续的降准甚至降息打开空间。

2.6 美元指数上涨

鲍威尔偏鸽的发言导致美元指数一度走弱,但G20峰会前的避险情绪以及欧元区核心通胀不及预期又推升美元指数,美元指数一周上涨0.25%,欧元、英镑、日元兑美元分别下跌0.14%、0.44%、0.45%。人民币兑美元即期汇率微幅贬值0.02%,从贬值预期来看,以1年期 NDF对即期汇率的偏离度来衡量人民币贬值预期,人民币贬值预期上升至0.85%。

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本周主要关注点(2018.12.3-12.9)

关注点一:中国11月外汇储备数据,关注资本流动情况。

关注点二:中国11月出口数据。之前出口增速提升有汇率、基数、季节、出口抢跑等因素,目前这些因素已经逐渐减弱。市场预期出口下滑是中国经济下行压力原因之一,如果出口依然保持两位数以上的高速增长,那么四季度GDP数据可能不会太差。

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